當前資本市場對于生豬價格周期的判斷越來越一致：2022年二季度豬價觸底回升，開啟新周期的說法不絕于耳。

2021年5月能繁母豬見頂以來，生豬產能進入了逐月去化的階段，尤其是6月底的恐慌以及9、10月份的再度觸底，都推動了市場產能的去化，而要形成周期真正進入盈利窗口，當前的去化程度似乎還不足夠。

因此，隨著前期能繁母豬產能到產量的兌現，市場瞄準今年二季度，在大量供給疊加消費淡季的驅動下，能繁母豬有望再度加快去化，而經過三輪的深度去化，新的周期展開是水到渠成的過程。

這一邏輯要成立，需要滿足三個關鍵條件：

(1)生豬價格上半年持續(xù)低迷;

(2)低迷價格驅動產能深度去化;

(3)生豬產能恢復動能同以往周期一致。

對于這三個條件，我們認為第一點毫無疑問，甚至在節(jié)前呈現的低迷狀態(tài)已經部分兌現了市場預期(當然也可能透支了節(jié)后的下行空間);而低價驅動繼續(xù)產能去化，但深度如何需要我們對企業(yè)的生產情況、資金狀態(tài)有所了解;而第三點可能具有更大的變數，以往周期的產能恢復通常面臨客觀條件的限制，而當前的生豬產能去化尚未結束，產能的恢復很難看到是否有新的壁壘出現。

期貨盤面給出的價差結構基本反映了上述預期，處于比樂觀者更悲觀，比悲觀者略樂觀的狀態(tài)。

隨著生豬行情從大步下行走向近月壓力兌現、遠月區(qū)間震蕩，對于行業(yè)變化判斷的精度要求進一步提升。我們帶著問題，開啟了2022年的生豬調研旅程。希望我們的讀者，可以和我們一起，分享我們的見聞。(具體到每一家企業(yè)<不具名>的調研情況請聯系對應客戶經理索取，歡迎機構客戶預約調研以及行情路演)

本年度首次調研，我們前往湖北省。從東至西，從武漢出發(fā)，經孝感，最終在宜昌結束。前半段行程主要調研對象為地方龍頭企業(yè)、外省大型企業(yè)以及服務大企業(yè)代養(yǎng)戶的生豬調運從業(yè)者。我們借助大型企業(yè)管理者的視角，從局外人的角色，審視當前湖北生豬生產的現實和預期。

湖北省位于我國中部，是傳統(tǒng)的生豬調運中心，長期以來是生豬外調省份。根據湖北省統(tǒng)計局數據，湖北2020年全年生豬出欄量為2631.12萬頭，2021年前三季度出欄2964.96萬頭。湖北省同時也是傳統(tǒng)的良種繁育優(yōu)勢區(qū)，地方大型企業(yè)包括金龍畜禽、金旭農發(fā)、天種畜牧(金新農收購)、共富牧業(yè)、金林原種、天牧畜禽等都是以原種豬、種豬等育種端為抓手進行發(fā)展。目前金龍已經設置了生豬期貨交割庫。

湖北省也是各大集團場對外布局的重地，包括中糧、牧原、溫氏、漢世偉(天邦子公司)、正邦、雙胞胎、新希望等龍頭企業(yè)都在湖北大量開展布局。

總體來看，湖北省養(yǎng)殖行業(yè)育種產能豐富，集團企業(yè)、地方龍頭覆蓋率較高，純散戶自繁自養(yǎng)占比較低。區(qū)域上看，湖北東部地區(qū)集中度(含代養(yǎng)、寄養(yǎng))更高，荊州及宜昌、恩施等西部地區(qū)散戶比例相對較高。

針對湖北地區(qū)的生產特點，我們提出了以下疑問：

1、過去一年，能繁母豬的產能走勢如何?

我們用四張圖來為大家呈現：

第一張圖是K企業(yè)的二元能繁母豬的變化圖，其中藍色為經產母豬，灰色虛線加上了后備母豬。從整體上來說，企業(yè)4月之后開始大量淘汰母豬，這一操作是領先市場的，而8、9月后開始逐步增加后備，這一階段能繁母豬較為便宜，具有一定優(yōu)勢。企業(yè)的做法具有較好的前瞻性，同時在性價比最高的時候才去了出欄和補欄措施。

而如果按照該企業(yè)的生產情況，對應生豬出欄高點在2022年一季度，二、三季度則處于相對低位。

圖1：K企業(yè)能繁母豬變化示意圖(根據描述繪制，僅供參考走勢，單位：萬頭)

數據來源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，CFC農產品團隊繪制

第二張圖為R企業(yè)經產能繁母豬的數量變化圖，可以看到，同K企業(yè)類似，在2021年，能繁母豬經歷了去化和恢復的過程，只不過最低點的時間在豬價第二次探底的時間，也就是起去化節(jié)奏稍慢，遭遇了了低價帶來的損失。

圖2：R企業(yè)能繁母豬變化示意圖(根據描述繪制，僅供參考走勢，單位：萬頭)

數據來源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，CFC農產品團隊繪制

第三幅圖來源于L企業(yè)對于散戶存欄情況的描述。和前兩張圖一樣，存在著先去化后恢復的情況，和R企業(yè)類似，在9、10月出現去化的低點。但和前兩幅圖較大的不同是，整體的波動幅度較大，也表明散戶本身快進快出的情況。

圖3：L企業(yè)對于散戶存欄情況的描述(根據描述繪制，僅供參考走勢，指數)

數據來源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，CFC農產品團隊繪制

從以上三個調研當中，我們似乎能夠印證，能繁母豬在過去一年出現了去化和恢復。這一點在三個調研對象的說法上都比較一致，但同官方和機構的監(jiān)測數據上看，仍有較大的出入。

從圖4可以看到，國家統(tǒng)計局以及卓創(chuàng)資訊的數據和我們調研得到的說法出現的分歧主要在于能繁母豬去化的時間點，調研當中多數在年初達到高點后就開啟去化，但統(tǒng)計局的能繁存欄高點在5月左右，卓創(chuàng)更晚;另外的分歧是波動幅度以及年末的恢復。

我們認為，存在分歧的原因主要還是調研數量層級和覆蓋范圍的不同。除此之外，調研結論基于描述，中間可能存在誤差，且受訪者描述時通常會強調波動，導致波動幅度較大，而大樣本對應的變動幅度更小，或是有數據的進一步處理。

年末能繁母豬是否出現階段性的恢復這一分歧后市如何演化將成為遠月價格變動的關鍵。

盡管全國采樣和調研數據有明顯區(qū)別，我們還是能夠找到5月份之后能繁母豬去化直到10月達到低點的基本共識。

圖4：指數化的能繁母豬存欄情況對比

數據來源：中信建投期貨上海研發(fā)中心，國家統(tǒng)計局，卓創(chuàng)資訊

問題2：養(yǎng)殖成本與資金流狀況如何?

根據調研情況，我們認為當下的養(yǎng)殖成本已經從此前的分化逐步收縮，外購仔豬和自繁自養(yǎng)之間的成本差距彌合甚至倒置。逐步接近的成本意味著更加激烈的競爭。

下表為各家上市公司的成本情況，可以看到，在去年3季度仍然存在較大的差距，但到今年一季度以后，預計差距會逐漸消弭。

表1：各龍頭企業(yè)公布成本情況，*為估計值，非公布值(元/公斤)數據來源：公司公告，投資者互動平臺

-	2020Q3	2021Q3	2021年	2022計劃
牧原	14	14.7	-	14.5
新希望	14.2	20	-	16
D龍頭	14~15	*17.5	-	-
唐人神	16.1	-	-	-
J龍頭	17.6	*17.25	-	-
正邦	20.09	19.81	-	-
天邦	22	20	-	-
溫氏	-	22	-	15.6
*K公司	-	-	17+	14.5
*R公司	-	-	18~20	15~16

湖北地區(qū)的受訪企業(yè)成本基本處于合理區(qū)間。

育種階段，2021年某場仔豬出欄成本范圍在400~600元/頭，取決于存活率、設施利用率等因素;2022年普遍預期或計劃成本在370元/頭以下。受訪企業(yè)育種階段PSY在24到25.8，即便不考慮非瘟引起的死淘，這一育種效率明顯高于全國平均水平。

育肥階段，河南出欄平均成本約在16元/公斤，M集團成本14.5元/公斤，T集團成本16.2元/公斤。湖北R企業(yè)2021年育肥豬成本18~20元/公斤;2022年成本目標15~16元/斤。K企業(yè)2021年育肥豬完全成本在17元+，整體成本偏高受到人工、設施設備利用率不高等因素的影響。由于出現了不滿欄生產的情況，導致分攤成本較高，這一點在2022年有望明顯改善，企業(yè)2022年生產成本目標在14.5元/公斤左右。

成本長期被看作商品價格的錨，但在生豬上，由于生產周期的存在，圍繞成本上下波動的空間和偏離的時間都相對較長。而在偏離當中，一種產能的去化方式就是資金鏈的斷裂。

據了解，大型集團和地方大場的融資相對容易。銀行利息加上農業(yè)貸款貼息政策，能夠獲得3.+%的低成本資金。銀行資金一般占融資的一半，另外一半來自于供應鏈應付預收等融資方式。在負債率攀升、豬價大幅下降的情況下，財務風險呈現明顯的上升趨勢。

中小戶較難獲得銀行貸款，一般負債率在10%~20%，但相對靈活，大幅虧損后有修復和自愈能力。

根據調研對象某公司高層描述，整個行業(yè)資金層面都處于苦苦支撐的邊緣狀態(tài)，如果繼續(xù)出現長期的跌破成本(低于成本2元以上)產業(yè)進一步去化的空間還將釋放。后續(xù)關注料肉比價情況，1：5的警戒線可以看作關鍵指標之一，此前四川等地方發(fā)改委已經公告二級預警。

問題3：非洲豬瘟情況如何?

非洲豬瘟是本輪周期的核心擾動，湖北地區(qū)今年也持續(xù)遭受非洲豬瘟的侵襲。

但對于非洲豬瘟的具體影響，依舊有明顯的分歧，我們調研當中遇到的三類看法：

(1)非洲豬瘟在湖北比較嚴重，大場幾乎都有發(fā)生，清場不是小數目。正常預期的豬瘟應該是在梅雨季節(jié)爆發(fā)，但今年是三季度開始。本地企業(yè)散發(fā)和清場的都比較多。非洲豬瘟的管控還帶來疫苗使用減少，免疫下行，導致仔豬腹瀉、藍耳、五號病等多發(fā)。

(2)非洲豬瘟影響逐步受控，大部分防范良好的企業(yè)能夠將非洲豬瘟的損失控制在5%以內。非洲豬瘟今年主要表現為秋冬疫情，湖北地區(qū)從10月開始逐漸受到影響，現在基本上完成了豬瘟對于全省范圍的侵襲過程。非洲豬瘟呈現影響范圍較大，但對于母豬產能的影響相對有限。除了非洲豬瘟之外，圓環(huán)、藍耳等影響可能更大。

(3)非洲豬瘟時有發(fā)生，但是對于產能的影響減弱，主要是由于從母豬的重置成本下降明顯。當出現非洲豬瘟情況時，將染病豬只當肥豬賣掉，同時重新采購新的母豬，由于母豬價格和肥豬價格差距不大，損失相對有限。后備母豬數量較大，通過后備母豬的生產和儲備消減了非洲豬瘟的影響，非瘟因素一般情況可以少考慮。

以上三類看法實際上也都代表了不同產業(yè)角色觀察市場所看到的實際情況，我們認為當前湖北地區(qū)前期卻有明顯豬瘟，同時也有清場情況。而由于重置成本的回落以及后備母豬產能的提升，整體恢復和回補速度較快，如果不是全國或者大區(qū)性的短時集中爆發(fā)，對于工序的影響是相對有限的。

研究員：魏鑫

期貨投資咨詢從業(yè)證書號：Z0014814

助理研究員：陳宇灝

期貨從業(yè)資格證書號：F03092271