香港中糧大廈32樓大會議室，兩個堅定的聲音響起，他們說中國乳業(yè)行業(yè)正站在一個新的歷史十字路口，同時公司原奶業(yè)務毛利率預計下半年從低點反彈，并有望在明年加注好成長的燃料。

這兩個聲音分屬現(xiàn)代牧業(yè)的總裁孫玉剛、CFO朱曉輝。這兩位乳業(yè)的沙場老兵堅信：于行業(yè)，目前市場已走到供需平衡關(guān)鍵點;于企業(yè)，現(xiàn)代牧業(yè)將憑借規(guī)模和技術(shù)優(yōu)勢、強勁的現(xiàn)金流，在同業(yè)里率先實現(xiàn)突圍。

對中國乳業(yè)而言，2023年是自2008年高速發(fā)展以來形勢最嚴峻的一年。受俄烏沖突、豆粕等蛋白類飼料價格上漲超50%、原料奶收購價持續(xù)下滑、消費市場低迷等因素影響，乳企養(yǎng)殖端面臨奶源過剩和奶粉去庫存的雙重壓力，7月中國乳業(yè)企業(yè)虧損面高達60%。

作為頭部TOP2的原料奶企業(yè)，現(xiàn)代牧業(yè)2023年上半年營收66.33億元人民幣(以下單位等同)，同增17.8%;凈利潤2.179億元，同比減少59%;經(jīng)營現(xiàn)金流凈額同比大增 70%至21.8 億元，自由現(xiàn)金流扭負為正，由去年同期的-5.59億元直升至8.97億元。

確認周期、穩(wěn)健擴大市場占有率，不激進、不冒進，自由現(xiàn)金流為先，這是現(xiàn)代牧業(yè)過去多年持續(xù)盈利，并在多項財務指標上遠超同行的秘訣。8月30日，星展銀行發(fā)布研報稱，鑒于持續(xù)的效率提升和成本壓力的緩解，現(xiàn)代牧業(yè)利潤率將持續(xù)回升，未來其相對于同行有溢價優(yōu)勢。

近日，智通財經(jīng)APP專訪了上述兩位高管，我們從行業(yè)的危機起頭，圍繞著原料價格、可能沖擊奶業(yè)的黑天鵝、現(xiàn)代牧業(yè)的自繁、現(xiàn)金流、毛利率的提升的路徑等議題，孫玉剛、朱曉輝在一個多小時的訪談中給出了許多專業(yè)主義的精辟見解。

第一個問題：7月份的時候，奶企每天噴粉原奶4000-5000噸，行業(yè)虧損面在擴大。許多企業(yè)擔憂原料奶收購價會繼續(xù)走低。今年及未來兩年的奶價走勢如何?

答案：上半年原奶噴粉量約在1萬噸/日左右，5月噴粉量4000-5000噸/日，8月已經(jīng)減少，現(xiàn)在基本沒有，10-11月可能會噴一點，12月份為春節(jié)備貨，故此可能不再噴粉，現(xiàn)在市場原奶基本處于供需平衡的狀態(tài)。

社會牧場的現(xiàn)狀是原奶供大于求，加上原奶收購價持續(xù)下跌，甚至以2元多/公斤的價格出售，導致自今年春節(jié)以后小型牧場加速退出市場。每次下行周期都是行業(yè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整的機會，在這種市場條件下，只有規(guī)?；?a>牧場能夠生存，也只有規(guī)?；?a>牧場才能體現(xiàn)效率和效益的優(yōu)勢。

下半年市場將逐步緩慢恢復，隨著未來行業(yè)逐步出清，奶價將企穩(wěn)回升。當市場出清之后，未來乳業(yè)的供需平衡性可能得到極大改善。2022年CR5的市占率為20%，較2021年提升5.8個百分點，下一步集中度還會再提升。

第二個問題：厄爾尼諾影響農(nóng)業(yè)生產(chǎn)，譬如豆粕的期貨價格已突破5000元/噸。對于下半年原料價格的預測?2024年厄爾尼諾結(jié)束，價格會否會下來?

答案：奶業(yè)界最近幾年成本價格的上漲，主要是受飼料價格上的影響，豆粕、苜蓿等飼料價格在過去兩年累計漲幅都超過了60%。

最近幾個月豆粕期貨價格持續(xù)上漲，于2023年7月達到5000元/噸的高位。這是由多種因素造成的，其中包括正在發(fā)生的厄爾尼諾事件，預計將導致南美大豆產(chǎn)量減少。此外，烏克蘭戰(zhàn)爭擾亂了全球農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易，進一步增加了中國對大豆和豆粕的需求。

但如果與去年下半年比較，飼料價格已經(jīng)開始往下。譬如現(xiàn)代牧業(yè)豆粕的平均采購價是4400元/噸左右，最低會到3800元/噸，每公斤成本比去年下降了4-5分錢?，F(xiàn)代牧業(yè)也采取了一系列的期貨手段，鎖定了飼料的價格，譬如下半年80-90%飼料的價格已經(jīng)鎖定了，會比上半年還要低一些;明年1-9月豆粕的價格，也鎖了50%左右，每噸少幾百元的價格。

明年飼料的價格，是否會下降，主要看幾個方面的因素：南美天氣、俄烏沖突、全球經(jīng)濟前景、政府的政策。

考慮到目前飼料的價格處于歷史高位，且公司已經(jīng)將下半年和明年豆粕和苜蓿草大部分的量也鎖定，故此2024年價格下降的可能性比較大，有利于奶企的成本控制，并改善利潤表現(xiàn)。

第三個問題：按照目前牧場的虧損面，其實并購的成本已經(jīng)很低了，有沒有去并購的一個計劃?過去控股牧場的投資標準是什么，什么時候回本?

答案：公司不做大規(guī)模的并購，未來的牧場建設主要采取租賃經(jīng)營和委托經(jīng)營的模式。未來大中型牧場最有優(yōu)勢，原有的中小牧場劣勢和弊端都很大，同時還會占用現(xiàn)代牧業(yè)的現(xiàn)金流。

關(guān)于租賃經(jīng)營，讓第三方按照現(xiàn)代牧業(yè)的要求建設牧場，標準可能比其他社會牧場要高。新的奶牛還是用租賃的牧場去容納，保持每年7-8%的牛群自繁增長率。

現(xiàn)代牧業(yè)購買牧場的時候?qū)τ谕顿Y回報率(ROI)的要求是不低于10%，到目前控股了六七個牧場，參股了三四個牧場，短的6年可以回本，長的話預計10年左右收回成本。

第四個問題：社會牧場的退出，背后即有原奶收購價降低的驅(qū)動，也有供過于求的要素，公司目前奶源的銷售如何?有些投資人時常擔心下面這一點，即你們對大股東蒙牛的依賴度過高。

答案：過剩是一個相對過程，不是絕對過剩，因為現(xiàn)在的中國的原奶自給率去年只有64%，今年應該達到70%左右。一邊覺得原奶過盛，一邊還大量的進口，去年全年進口的大包粉折合成液態(tài)奶大概是1900萬噸，這其實更多是一個成本的綜合考慮。

我們目前的供應量只占蒙牛的30%，比例不高，我們新增的奶量蒙牛都能接受;公司所有的原奶產(chǎn)量中，93%供量給蒙牛，6%給新希望。其實奶的結(jié)構(gòu)也在調(diào)整，特色奶的比重未來在2025年占到10%，我們會為A2奶新增一個牧場。

第五個問題：目前公司每頭成乳牛的平均年化產(chǎn)量達12.6噸，如果按照3月業(yè)績會上的發(fā)言，應該年底就可以達到，且3月份單月已接近，靠什么方式達到?租賃經(jīng)營的奶牛、技術(shù)和人才也是現(xiàn)代牧業(yè)提供嗎?

答案：每頭成乳牛的平均年化產(chǎn)量達到13噸的目標，2024年就可以達到。達到的方式，最重要的是基因生物工程、內(nèi)部管理如建設高品質(zhì)牛舍環(huán)境，提高飼養(yǎng)水平等措施。

賣奶牛這個工作已經(jīng)在做，進程取決于公司的發(fā)展規(guī)劃。賣牛主要是賣到我們的托管牧場、委托經(jīng)營牧場或者參股牧場，雖然牛賣出去了，但還是我們在管理，現(xiàn)代牧業(yè)的目的，是做可控的、高品質(zhì)的奶源。

現(xiàn)代牧業(yè)每年的牛群自繁增長大約3萬到4萬頭，有了整個社會資本參與，現(xiàn)代牧業(yè)又不用花太多的資金，用社會的資本就完全可以把牧場建起來。

第六個問題：有機奶的毛利率各方面要比普通奶高。在產(chǎn)品方面，2023年底有機奶預計日銷400噸。目前看這個目標達到了嗎?有機奶的毛利率可以達到多少左右?

答案：現(xiàn)代牧業(yè)有機奶預計今年年底日銷400噸，全年14.6萬噸，目前來看今年日產(chǎn)銷量達到400噸沒有什么問題。

在現(xiàn)代牧業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，預計2024年特色奶約占總體奶量的7%，2025年占比將達到10%。有機奶的奶價比普通高端原奶高1元，可以將整體的平均奶價提升0.05元至0.1元。

毛利率方面，普通奶這個數(shù)值為28%，有機奶的毛利率可以達到35%以上。

第七個問題：原料奶業(yè)務占據(jù)了現(xiàn)代牧業(yè)94%的毛利，但現(xiàn)在這一塊毛利率從去年同期的32.2%下跌到28.3%，對利潤有較大沖擊。什么時候能夠看到公司毛利率往上走的拐點?

答案：毛利取決于兩個，一個是奶價預期，第二是成本預期，奶價上半年雖然跟去年相比有下降，下半年跟上半年比基本是平穩(wěn)或者略下降;成本方面，今年上半年跟去年環(huán)比已經(jīng)有所下降，下半年無論同比和環(huán)比都下降，2024年我們預期成本還要繼續(xù)下降。

同時，公司的奶全部被蒙牛用于做特侖蘇和每日鮮語，這些均屬于高端產(chǎn)品，其中還會細分A2、DHA、有機等。在蒙牛布局的六大產(chǎn)品品類中，液態(tài)奶是決定經(jīng)營增長與否的晴雨表。上半年蒙牛液態(tài)奶營收增長5%，特侖蘇和每日鮮語的增速也是雙位數(shù)。這些都是未來對公司奶價的重要支撐。

所以，隨著奶價企穩(wěn)，飼料下跌，下半年公司原奶業(yè)務的毛利率拐點已經(jīng)出現(xiàn)了，行業(yè)的拐點可能得明年下半年或之后，因為他們的奶價波動更大，成本的優(yōu)勢沒有這么明顯。

第八個問題：經(jīng)營所得現(xiàn)金流凈額期內(nèi)同比大增加 70%至21.8 億元，自由現(xiàn)金流也有9個億左右，下半年是不是更優(yōu)一些?明年的自由現(xiàn)金流預測?

答案：現(xiàn)代牧業(yè)真正參控股的目前只有在有機牧場的布局上，今年做了一些奶牛的輸出管理，牛群擴群都是靠租賃牧場來容納，所以沒有大的收購計劃。

整體來講2023年上半年的資本性支出將近13個億，對比去年同期下降了5個億。主要是收購項目的現(xiàn)金凈流出少了5個億。2023年資金來源方面，預計今年下半年的經(jīng)營現(xiàn)金流和上半年差不多，自由現(xiàn)金流仍然為正。

明年預計經(jīng)營性的現(xiàn)金流會有三四十億，投資也會有所控制，整體投資和明年的現(xiàn)金流會做一個匹配，仍然保持正的自由現(xiàn)金流，來應對行業(yè)的低谷?，F(xiàn)代牧業(yè)對于債務結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流的控制都是比較謹慎和穩(wěn)健。

第九個問題：在財務方面，下半年有沒有新的融資或是財務置換計劃?因為銀行利率現(xiàn)在在普遍走低。管理層有沒有一個下半年降低借款利率的安排?估計今年全年綜合融資成本在多少區(qū)間?

答案：國內(nèi)目前正處于一個降息周期。目前有兩個動作，一個是擴大長期債務的比例，二是降低利率。

考慮到2025-26年是還債的高峰，公司會提前做好存量貸款的調(diào)整，將高峰給錯過去。目前主要依靠境內(nèi)銀行提款，3年期的年利率預計為3.3%，平衡后續(xù)每年借款到期情況，提升財務穩(wěn)健性。目前國內(nèi)利率相對較低，公司會積極把握國內(nèi)融資機會。同時也會保持境外融資渠道的暢通。

行業(yè)的結(jié)構(gòu)來說，現(xiàn)代牧業(yè)的負債和結(jié)構(gòu)是健康的。現(xiàn)代牧業(yè)連續(xù)三年是3B的投資評級，所以發(fā)債有優(yōu)勢。

第十個問題：對于降本增效，下半年的一些措施和考慮?

答案：三個措施：提單產(chǎn)、控成本、提奶價。

持續(xù)提升單產(chǎn)總產(chǎn)：2023年上半年公司成乳牛年化單產(chǎn)達到12.6噸，實現(xiàn)同比2.4%的增長，再創(chuàng)高峰。公司將繼續(xù)通過優(yōu)化奶牛基因、投資熱應激改善設施、持續(xù)改善奶牛舒適度、提高牛群健康水平，提升成乳牛的單產(chǎn)。

控制成本措施：一是提升單產(chǎn)，進一步攤薄了公斤奶的飼料成本;二是采取準確的市場節(jié)點把握、配方與物料市價的緊密聯(lián)動調(diào)整、精準飼喂等有效措施，使公斤奶飼料成本處于行業(yè)領(lǐng)先水平;三是通過利用期貨鎖定大宗商品價格;四是降低銷售成本中的其他成本，上半年其他成本下降8分錢，超出了預期，也創(chuàng)造了歷史新低。現(xiàn)代牧業(yè)計劃2023年全年的飼料成本同比下降1-2%，銷售成本下降2-3%。

奶價提升措施：大力提升特色奶占比，突出特色奶包括有機奶及A2奶生產(chǎn)，圍繞兩大沙漠，在磴口、前旗布局有機奶資源，擴大有機奶產(chǎn)量。到今年年底有機奶預計日銷400噸;A2奶預計今年日銷45噸。預計2025年特色奶的占比將提升至10%，可以把整體奶價提升0.05元至0.1元。。

第十一個問題：2023年是公司綠色低碳發(fā)展的重要年份，對于今年的ESG工作目標和要求，譬如打造多少座綠色牧場?2023年碳排放量計劃比2022年減少多少?

答案：由于公司繼續(xù)在擴大規(guī)模，碳排放絕對量尚未達峰。但是單位強度碳排放量將實現(xiàn)逐年遞減。2022年設定了具體的定量目標和實施步驟。第一階段，以2021年為基準年，集團2025，2030和2035年碳排放強度分別降低7% ，15%和20%。

2023年的主要計劃，ESG工作集中在幾個方面：

1.下半年將聯(lián)合中國農(nóng)大發(fā)布低碳牧場白皮書，開展符合性認證;

2.同步繼續(xù)推進CCER項目，實現(xiàn)碳資產(chǎn)變現(xiàn);

3.牧光互補項目的落地，擴大各牧場綠色電能的使用：2023年重點落地能源光伏項目，共涉及6 個牧場光伏發(fā)電項目;

4.減能性設施的使用：開始使用新能源奶車;升級牧場硬件措施，例如所有風機升級為感應式風機、精準噴淋系統(tǒng)省電10%，預計2024年完成全部替換。

第十二個問題：對公司、對行業(yè)而言，未來最大的挑戰(zhàn)甚或是黑天鵝是什么?

答案：未來三個要素影響行業(yè)的發(fā)展：人口的變化、土地資源的缺乏、碳減排對畜牧業(yè)的控制。

出生率的降低、新生兒的減少，會讓人口的消費結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化。但中間也有兩重驅(qū)動：中老年人的增加，他們喜歡喝奶的消費習慣會伴隨一生;中國奶酪的消費賽道也在變寬，每年的奶酪消費都在增長，特別是這個習慣開始從孩子培養(yǎng)。

土地資源方面，現(xiàn)在基本上大型牧場難以找到優(yōu)質(zhì)的場地，因為建牧場需要很好的飼料用地和建設用地，故國內(nèi)優(yōu)質(zhì)牧場供應的總量不會增長很快。

牧場的碳減排方面，畜牧業(yè)是溫室氣體排放、水污染、土地退化和生物多樣性喪失的主要來源。它還面臨動物權(quán)利、公共衛(wèi)生、農(nóng)村發(fā)展和糧食安全等倫理和社會問題。目前大中型牧場的碳減排會做得更好，但標準和要求會越來越高。