隨著17/18新一市場年度開啟，連盤豆粕走出一波穩(wěn)步攀升的行情。從8月下旬的筑底，到本月初的凌厲拉升，豆粕期現(xiàn)貨價格協(xié)同上行，截至目前，已經(jīng)步入年內(nèi)高位區(qū)間。未來一年豆粕行情如何演繹，我們接下來主要從供需基本面和環(huán)保政策面兩個維度給大家做簡短分析。

首先，供需基本面確立了豆粕期價中長期的運行基調(diào)從需求端來看，受益于我國飼料養(yǎng)殖行業(yè)的飛速發(fā)展，豆粕國內(nèi)消費近年來呈現(xiàn)出剛性增長的態(tài)勢。最近10年的增長低點出現(xiàn)在13/14年度，我國豆粕國內(nèi)消費量年比增長4.88%.在此之后的三年，豆粕消費增速介于9.04%-9.55%之間。17/18年度我國豆粕消費預期由6864.6萬噸，增至7387萬噸，增速在7.61%，略有回落但維持了平穩(wěn)勢頭。

從消費結(jié)構(gòu)來看，我國豆粕消費幾乎全數(shù)靠進口豆壓榨而來。在剛剛過去的16/17年度，我國共計進口大豆9349.5萬噸，其中榨油用量在8800萬噸，如果按78.5%的理論出粕率做一個粗略折算，壓榨成豆粕在6908萬噸，這與16/17年度我國豆粕的實際產(chǎn)量僅僅存在61.6萬噸的缺口。從這個意義上可以說，我國豆粕的對外依存度已經(jīng)高達99.12%.進口豆壓榨成粕可以悉數(shù)覆蓋國內(nèi)豆粕消費，另外還有很小一部分用于出口。所以說我們分析豆粕的供應必須著眼全球市場。

全球豆粕供應方面，先來看舊作年度，16/17年度，四大主產(chǎn)國大豆庫存消費比均較上年出現(xiàn)了不同幅度的增長，其中，巴西庫存消費比提高了13.73個百分點，阿根廷提高了9.64個百分點。最終，16/17年全球大豆庫存消費比上升4.52個百分點，至29.31%.從而奠定了16/17年度Cbot美豆類、包括國內(nèi)豆粕行情整體偏弱的基調(diào)。

始于9月1日的新一市場年度，全球大豆的庫存消費比出現(xiàn)顯著變化。17/18年度，除了美豆庫存消費比自上年度19.84%上漲至21.41%之外，其他三大大豆主產(chǎn)國的庫存消費比均出現(xiàn)了拐點，由升轉(zhuǎn)降。其中，17/18年度巴西庫存消費比由上年度的55.81%，下滑7.97個百分點，跌幅居前。我國和阿根廷的庫存消費比分別較上年削減1.21個百分點和1.14個百分點。大部分主產(chǎn)國的庫存去化，導致17/18年度全球大豆庫存消費比較上年下滑0.79個百分點。據(jù)此，我們認為，17/18年度，包括國內(nèi)豆粕在內(nèi)的全球豆類期價的運行重心都將較16/17年度上移。分階段來看，由于當前正值美豆上市供應的高峰期，考慮到美豆供應端的沉重壓力，豆粕期價在二季度到來之前恐怕難以突破運行區(qū)間的上界，下半年南美主導供應的階段，豆粕市場行情將會更值得期待。

從更短時間來看，當前豆粕市場關(guān)注焦點集中于兩個方面：一方面，美豆出口銷售進展持續(xù)偏慢。

從USDA本周公布的出口檢驗報告可以看到，截至12月7日17/18年美豆出口檢驗總量為2409萬噸，較上年同期（2795萬噸）偏少13.8%.其中，美國對中國的累計裝運量在1682萬噸，上年同期是2092萬噸，偏慢兩成。造成新季美豆出口至我國緩慢的原因，除了我們一直在強調(diào)的兩點：美豆上市初期遭遇惡劣天氣延遲了收割和裝運，和中國發(fā)放進口豆轉(zhuǎn)基因證書時間延遲。再有就是，南美銷售進展緩慢。比如，巴西頭號大豆產(chǎn)地馬托格羅索州，截至12月11日舊作大豆的銷售進度還處于歷史同期最低水平，17/18年度新豆銷售進度在38.62%，較5年同期水平偏低10個百分點。這就導致了南美目前仍有偏多的庫存來擠占了美豆的份額。

豆粕市場的另一個關(guān)注焦點是，飼料養(yǎng)殖企業(yè)的節(jié)前備貨。截至本周，飼養(yǎng)企業(yè)的補庫已經(jīng)基本完成，飼料養(yǎng)殖企業(yè)多以消耗前期庫存為主，豆粕提貨速度較前期放緩。國內(nèi)主要油廠豆粕庫存在74萬噸，較上年同期增加80.5%.在考慮到國內(nèi)大豆到港量居高不下，油企榨利良好，開機積極。接下來，不排除豆粕庫存緩慢走升。

除了供需基本面，我們還需要關(guān)注環(huán)保政策對于飼養(yǎng)需求的影響我國從14年初開始強調(diào)畜禽養(yǎng)殖污染的治理，截至16年6月份，全國已有20多個省份公布了禁養(yǎng)區(qū)的劃定。依據(jù)國務院在15年中發(fā)布的“水十條”規(guī)定，“在17年底前依法關(guān)閉或搬遷禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)的畜禽養(yǎng)殖場和養(yǎng)殖專業(yè)戶，京津冀、長三角、珠三角等區(qū)域提前一年?！贝蠹铱梢灾攸c關(guān)注四個政策節(jié)點對于豬周期的影響：14年初、16年中，16年底和17年底。

簡單回顧近4年我國生豬存欄量的走勢，可以看到，我國生豬存欄量從14年初4.6億，大幅下滑到目前的3.6億。產(chǎn)能出清的1億頭生豬，意味著飼料企業(yè)損失了1億頭生豬的飼料需求，而且，這部分散養(yǎng)生豬產(chǎn)能出清是不可修復的。這就倒逼生豬養(yǎng)殖行業(yè)進行產(chǎn)業(yè)鏈的縱深整合。16年，我們已經(jīng)看到大型飼料企業(yè)在往下游延伸，今年已有較大規(guī)模的生豬養(yǎng)殖企業(yè)實現(xiàn)了部分產(chǎn)能向東北轉(zhuǎn)移。眼下臨近17年年底，政策確定的禁養(yǎng)區(qū)禁散的最后期限，考慮到生豬“禁散限散”臨近尾聲，規(guī)?；B(yǎng)殖比重提升，我們認為，后期環(huán)保政策對于生豬養(yǎng)殖企業(yè)帶來的邊際效應正由負轉(zhuǎn)正。

小結(jié)綜合中長期供需基本面以及環(huán)保政策面的影響，我們對于豆粕期價維持9月份以來的震蕩偏多的判斷，建議投資者以波段性多頭操作為主。